行为金融学（听录摘要）
行为金融学·发刊词|任何市场环境，你都能有机会
行为金融学01|行为金融学擅长实战
2011年11月哈佛大学70名学生集体罢选了经济学教授曼昆的《经济学原理》这门课。曼昆教授传统经济学，学生对其不能实战化操作提出质疑。于是，包括哈佛在内的许多高校，之后都开设了行为金融学课。
芝加哥大学一个笑话：传统金融学家和行为金融学家走在一起，有人喊：“地上有100元钱！”传统金融学家说：“不可能，地上不会有100元钱。”而行为金融学家则说：“怎么不可能，地上就有100元钱。”于是捡起了这100元钱。
传统金融学研究市场“应该”是什么样，地上不应该有100元，这是长期的趋势和规律；而行为金融学研究的是真实市场“实际是”什么样，认为不能用“应该是”的理论去指导市场，这会出问题的。就像市场监管者不能认为市场从长期看总会稳定，就不干预市场。如果早点干预，金融危机都可能不会发生。
行为金融学与传统金融学从“根”上就分开了，树冠部分却是完全重合的。研究的问题相同，出发点不同，结论大相径庭。
传统金融学，本科学数学，硕士学应用经济学，博士学金融学。它的根在于人是理性的，所有市场均衡结果可以用数学计算出来，叫做有效市场假说，是尤金·法玛（Eugene Fama）提出的，2013年获得诺贝尔经济学奖；行为金融学的根在心理学与金融学的交融。从人的心理出发研究金融学，丹尼尔·卡尼曼（Daniel Kahneman）和阿莫斯·特沃斯基（Amos Tversky）开创了行为金融学，2002年卡尼曼获得诺贝尔经济学奖。
理查德·塞勒被称为“临床经济学家”，他极力主张行为金融学，擅长投资实战，制定交易策略。行为金融学家往往转做投资实务。
行为金融学02|人真的有智慧战胜市场
好公司的股票不等于好的股票。原本好公司的股票实际值20元，坏公司的股票实际值10元，当好公司的股票卖到40元，就不能叫做好股票了；坏公司的股票价格只有5元钱，就是好股票。
行为金融学与传统金融学的差异就在于，行为金融学认为股价被炒高、贬低都是正常的，经常有错误定价；传统金融学认为股价就应该与公司实际经营状况相符，不存在错误定价。
一个实验，猩猩扔飞镖决定买什么股票，再找一些知名专家来精心挑选股票，比较一段时间的业绩，两者没有多少差距。证明了市场是不可预测的。没有任何人、任何交易策略可以持续打败市场。
如果相信传统金融学，就购买大盘，复制股票指数，建立最优组合，叫做投资组合理论，获得了1990年诺贝尔经济学奖，提出者叫哈里·马科维茨（Harry Markowitz），被称为现代投资之父。
但是，行为金融学不认可这个结论，认为完全可能战胜市场。买和卖都有讲究。
一个现象，股票高送转。传统金融学认为公司要筹到更多的钱，就要提高业绩，让投资者增加投入；行为金融学则认为，有更简单的方法，即高送转——较高的股票股利（区别于现金股利）。其实股票股利没有实质性的分到现金，增加了份额，缩减了价格，总资产不变，只是个游戏。但他们是人，容易被骗，叫做低股价幻觉。投资者愿意买入“降价”了个股票，从而增加了融资。
一个故事，监管理念与金融危机。2006年美国在Jackson Hole为美联储前主席格林斯潘举行了庆功会，格林斯潘奉行传统金融学理论，认为市场可以自我修复，对市场很少干预。一位芝加哥大学印度裔教授Raghu Rajan在会上讲了一句话：“你对金融市场长期放任不管，会造成严重的后果。”2007年金融危机爆发，Raghu Rajan一语成谶，成为21世纪最伟大的4位经济学家之一，后来还当了印度央行行长。2008年10月24日，格林斯潘表态：“自己高估了投资者的理性，低估了机构的贪婪。”这是行为金融学的语境。
行为金融学03|价格错误是由人的非理性产生的
2013年诺贝尔经济学奖颁给了观点完全相左的学者，一位是行为金融学家罗伯特·席勒，代表观点是大盘可预测理论；另一位是传统金融学家，尤金·法玛，代表理论是有效市场假说（大盘不可预测）。两个理论都得到了认可。
传统金融学的根是有效市场假说，称价格总是等于价值。行为金融学相应的观点是价格常常会错，不符合价值，即错误定价。
传统金融学认为人是理性的，人们在购买资产时的过程为：认知（了解）——比较（选择），传统金融学认为认知、比较过程人都是理性的。即使有非理性的现象，那也是随机的（正负互相抵消的），均衡的结果是价格仍然等于价值；行为金融学则认为你根本没办法认知你的决策对象。比较的对象不同，决策结果就不同，决策是非理性，即所谓前景理论，这是行为金融学第一个获得诺奖的理论。并且认为群体的错误行为决定了价格走势，往往是三个臭皮匠甚至顶不了一个普通人，更别说诸葛亮了。非理性的群体行为产生系统性合力（同方向）。股票价格在系统性合力作用下会持续上涨或下跌。而不是迅速修复。
传统金融学认为套利可以消除一切价格偏差，诺奖得主史蒂芬·罗斯（Stephen Rose）说过，你要教会一只鹦鹉金融学，只需要教会一个单词“套利”。套利即一买一卖，零成本、无风险、正收益。套利可以让价格恢复到价值；行为金融学认为真实市场的套利不可能零成本、无风险、正收益，是有限套利。这使得有些人不敢套利，价格偏差永久存在，价格错误很正常。
有限套利是行为金融学的一条腿，另一条腿是心理学。
行为金融学04|现实生活中的套利有风险
套利就是两两比较，出售一个资产，换成更合算的一个资产。股票换仓就是套利。一买一卖，赚的是买卖的价差。整体上涨、整体下跌、整体不动均赚买卖价差。风险远远小于投机。单买、单卖金融产品都是投机，赌涨或者赌跌，要么成功、要么失败，收益和风险都很高。
传统金融学认为套利是零成本、零风险、确定收益的。现实生活中，不存在零成本、零风险、正收益的套利机会，既有成本、又有风险，收益不确定。行为金融学将现实中的套利称为有限套利，理论上的套利称为教科书上的套利。
三种常用套利方法：跨市场、跨商品、跨期限套利。
跨市场套利，就是同一商品在不同市场价格不一样，买低卖高进行套利。交易有保证金、印花税、佣金等，这就是成本；如果估计的价格波动方向错误，就会让套利失败，因此套利存在风险；可能由于中途保证金不够，被迫提前平仓出局，没有等到获利的时候，因此收益也是不能保证的。
LTCM对冲基金公司，成立于1994年，合伙人中有好几位诺奖得主。1998年亚洲金融危机爆发，俄罗斯债权价格大降、上涨几率大，德国债权当时价格有点高、上涨几率小。LTCM当时就买入俄罗斯债券，卖出德国债券。当时又发生了小概率事件，国际石油价格下滑，俄罗斯经济继续下滑，大家都去买德国债券等欧美债券，导致俄罗斯债券价格继续下跌，德国债券价格继续上涨。LTCM的操作两面都错了，套利失败。LTCM基金，这家曾经与老虎基金、量子基金、欧米伽基金一起并称世界4大对冲基金的基金解体。
行为金融学05|信息收集阶段的认知偏差
无论你做了多少调查，实际上你都无法真正了解一家公司。从认知心理学的角度来看，人在处理信息的整个过程中，都存在认知偏差。
认知分成以下阶段：信息收集、信息加工、信息输出和信息反馈。
你的决策只依赖于两类渠道的信息，一类是所有被你记住的信息，另一类是还没有被你记住的信息。
易记性偏差：人会先从自己的记忆库中去找信息，容易被记住的，会认为是真的。例如，随机找出几只股票，让你判断哪几只股票好，往往会选择你相对熟悉的的那几只。事物的新近性、显著性、生动性、可想象性等影响人的记忆。
信息发生的顺序影响。例如一见钟情，更容易接受，即首位效应；再例如，告诉你：A股票，收益不错，但有风险。B股票，有风险，但收益不错。你会倾向于选B股票，此为末位效应。
行为金融学06|信息加工阶段的认知偏差
一个人，很害羞，乐于助人，不大主动关心周围的事情，有点活在自己小世界里的感觉；很爱整洁，做任何事情有条有理，非常关注细节。请问这个人是农民或者图书管理员的概率，哪个大？你也许会说是图书管理员。因为这些描述与图书管理员高度吻合，99%都像。
但是，理性的人会按照贝叶斯法则计算他是图书管理员或者农民的概率。由两个概率的乘积来计算。上述描述为代表性概率，农民满足上述情形的概率为1%左右，图书管理员则为99%。还有一项为无条件概率，不依赖于任何条件。中国人口中图书管理员的无条件概率，即人口比例为10万分之一，是农民的无条件概率为50%。
两项概率的乘积，农民为0.5%；图书管理员为0.00099%，是农民的概率更大。
要关注所有信息，不仅仅是代表性特征。
人们倾向于用代表性特征冲动地做判断，这叫做代表性偏差。在投资领域，某位基金经理连续获得金牛奖，就买入他管理的基金。但是他的成功可能是偶然的，不能归功于他的能力。如果时间放长点，这种随机性就消失了，他的真实能力就显现出来了；一家公司业绩连续3年翻番，立即买入其股票。但是有可能业绩是调整出来的，未来盈利能力降低；平常很靠谱的朋友推荐的股票，立即买入。但是朋友靠谱和股票之间没有必然联系。
你可能把大数定律误用为小数定律了。
例如，在实验次数足够多的情况下，判断扔硬币出现正面朝上的概率无限趋近于50%。这叫做大数定律
如果样本量不够多，就以其特征做决策，就叫做小数定律。例如扔6次硬币，全部都正面朝上，你就认为下一次反面朝上的概率大，就错了。其实下次出现正面或者反面朝上的概率仍然都是50%。
不可轻信股评家。例如，第一周向800人发微信，其中一半说某只股票涨，另一半说跌；第二周，400人接到的微信说对了，然后再向这400人中的一半说某只股票涨，另一半说跌；第三周有200人收到的微信说对了，再对这200人中的一半说涨，一半说跌；第四周剩下的100人，发现连续三次都说对了，就相信了他，跟随他投资。他的随机猜测，变成了代表性特征，让人误信。
行为金融学07|信息输出阶段的认知偏差
大多数人都有过度自信的认知偏差。投资市场上多数人都是过度自信的。例如，一群创业者坐在一起，有人提问，觉得自己的企业能够活过5年的请举手，80%以上的人会举手。但是，大数据统计显示，初创企业能够活过5年的概率为30%左右。这就叫做过度自信。
自信的人在生物学意义上可以获得更多传宗接代的机会，在社会上能够获得更多工作、交友机会。
人的过度自信，与信息的积累密切相关。信息没有上限，能力有上限。不断接受信息，但是能力却是封顶的，到一定时候，增加的信息不能提高能力，但是却不断增加信心，自信程度超过实际水平，这就叫做过度自信。
传统金融学有个无交易定理，在没有新信息的情况下，理性人对交易没有分歧，就没有人买卖。
但是实际上，市场上随时都在大量成交。原因在于投资者大多过度自信。每个人都相信自己的判断正确，对资产价格高估或者低估发生意见分歧，于是产生交易。
过度自信可能会付出高昂的代价，例如进行错误的投资。
专业知识、经验、影响过度自信的程度。
只经历了牛市的投资者往往容易过度自信，经历过熊市的投资者往往更加悲观一些。经历了完整的牛熊市才能平衡自己的心态。
平常生活中，对自己和对别人是否用同一套评价体系？过度自信只是对自己而言，对别人的评价往往是准确的。“当局者迷”就是如此。
站在第三方立场看，尝试更高的视角，置身事外；减少交易次数，可以克服过度自信。
行为金融学08|信息反馈阶段的认知偏差
人在信息反馈阶段会出现几种认知偏差：自我归因，后见之明，认知失调，确认性偏差，神奇式思考。它们让人重蹈覆辙。
自我归因偏差，就是把好的结果归于自己的能力，坏的结果归于他人及客观原因。这样就不能找到盈利或失误的真正原因。这样会导致不能发现问题，不能提高能力。盈利可能是运气，失误可能是冲动，只有正视真实的原因才能提高能力、避免失误。
后见之明偏差，就是当事情出现结果以后，误以为自己早就知道结果的幻觉。例如一个人猜股票涨跌，很多次都错了，只有一次猜对了，他把这次猜对的结果给你看，你就误认为他提前知道结果。这让人对自己估计行情的能力过度自信，导致失误。
认知失调偏差，是指当事情出现的结果与预想的不一致的时候，感到不协调的痛苦。为了避免痛苦，就选择对事实视而不见，或者故意歪曲事实。例如有人买了房子，不允许别人讲房子降价的信息；刚买车的人，回避看其他车型的广告，只看购买了的车型的广告；投资时，买入之后不看坏消息了，卖出了不看好消息了；只关注自己投资的资产的信息。
确认性偏差，就是一旦确定了某个观念，倾向于只从肯定的方面寻找证据，避免从否定的方面寻找证据。例如历史是“一个任人打扮的小姑娘”；买入一只股票，看到听到的都是支持买入的好消息，卖出后，看到听到的都是支持卖出的消息。但是，实际情况是，正反两方面的信息都有，你只是在有目的地选择对自己有利的信息，但是这并不代表你的决策正确。
神奇式思考偏差。给鸽子定时喂食，鸽子就认为是它的某种行为导致喂食，偶然发现一次点头或扇翅膀时进行了喂食，于是鸽子就老是点头或者扇翅膀，期望由此能带来喂食的结果。这是把相关性与因果关系错误链接。点头和扇翅膀与喂食有相关性，却不是因果关系。
“卜以决疑”，利用占卜来决定有疑问的事情，有一次占卜的结果是好的，下一次还会这样做；笃信技术分析的人，盈利后认为技术指标有用。这些很可能就是神奇式思考。
正确归因，尽可能用反例思考，寻找因果证据，可以改善信息反馈阶段认知偏差。
行为金融学09|参考点依赖
前景理论是第一个获得诺贝尔经济学奖的行为金融学理论。
要买一床被子，现在各种尺码都只卖300元，你会买什么尺码的？可能会买超大码的。感觉很值， 但是与床不搭配。
17世纪，数学家研究人们是如何选择的，公认的是获得最大财富的选择就是最好的。但是这受到了圣彼得堡悖论的挑战。
不断地投掷硬币，直到硬币的正面朝上为止。如果第一次成功，获得2元钱，如果第二次成功，可以获得4元，第n次成功，获得2的n次方的钱。理论上该游戏的价值是其平均收益：正无穷大，你应该会倾尽全力参加，但是实际你不会花很多钱参加游戏。1783年，数学家伯努利回答这个问题，财富增加，风险也增加，人们厌恶风险，便停下了追逐财富的脚步。第一次提出了期望效用的概念。
1944年，数学家冯·诺依曼（von Neumann）和经济学家摩根斯特恩（Morgenstern）正式提出期望效用理论，解开了这个谜团：人们关心的不是财富的绝对值，而是关心财富的效用。
但是这又受到阿莱悖论（Allias Paradox）的挑战。选A，有80%的机会得到4000元，有20%的机会不得钱；选B，确定性地得到3000元。选哪个？80%的人选B。
选C，有20%的机会得到4000元，80%的机会不得钱；选D，有25%的机会得3000元，75%的机会不得钱。65%的人选C。
按照期望效用理论，选B的人应当同时选D，但却不是这样。这就是阿莱悖论。
行为金融学家卡尼曼和特沃斯基提出的前景理论（Prospect Theory）,获得2002年诺贝尔经济学奖。
该理论提出，决策依赖于参考点。走出办公室，有点冷，办公室内的温度就是参考点。在户外待一会后，户外温度有成了新的参考点。
幸福就是效用，财富多应当效用高，幸福指数高。但是公司发了1万元奖金，你是否高兴，取决于同事拿得多些还是少些，而不是金钱绝对值的多少。
前景理论认为，效用不取决于财富的绝对值，而取决于比较的对象。
参考点与历史水平有关。投资者总是拿现在的价格与成本价比，叫做“往回看”，例如：“等我解套了再走”，“已经赚了20%，可以出手了”。也有的与价、最低价比。；理性人“往前看”，看未来收益。
参考点于期望点有关。期望点指心理预期的水平。
参考点与身边人的决策有关。把参考点定位为同行或者朋友的决策，叫做决策的同群效应。
参考点可以被控制。可以通过改变参考点来操纵人们的决策。3000元的衣服，就喊：“3万元的原价，现在1折了。”固定工资的效果，不如工资稳步上涨给员工带来的效用高。
行为金融学10|盈利和亏损时的不同风险偏好
牛市，资产价格普遍上涨，都是处于盈利的状态。但是你可能赚不到头，3个涨停板你就要落袋为安了。人在盈利时，人会风险厌恶，你不愿意冒险。
熊市，资产价格普遍下跌，很可能处在亏损的状态。但是你可能一亏到底，迟迟不愿意割肉。等到解套的时候，赶快抛出。价格一飞冲天，又追悔莫及。人在亏损的时候，不愿意接受确定性的损失，总是想捞回来，于是一直等待回本的时候。
A1，有50%的机会得1000元，50%的机会不得钱；A2，有100%的机会得500元。你选择哪一个？
B1，有50%的机会损失1000元，50%的机会不损失；B2，100%损失500元。你选择哪一个？
大部分人会选A2和B1。在盈利区域，选择了确定，不喜欢冒险；在损失区域喜欢冒险。赌徒的心理也是如此。
传统金融学认为人都是讨厌风险的，行为金融学认为人只是在盈利时才会讨厌风险，面对损失时会喜欢风险。
损失厌恶，就是人赋予“避害”的权重远远大于“趋利”。
公平赌局，50%的几率赚100元，50%的几率亏100元，多数人都不愿意参加；如果赚200元，亏100元，参加的人就多了，这时损失的厌恶系数为2。
理性的投资决策，不会参考其他人的决策，或者把错误归因到他人身上。
止损，让浮动的亏损实现，会让很多人非常痛苦。事实上，止损不果断，会加重损失。
赌场钱效应（house money effect），如果赚钱很容易的时候，人会轻视风险。
克服以上不利心理，关注点不应当在盈利和亏损上，应当去重点克服参考点的影响。
忘记你的买入价位，就不会存在盈利和亏损的概念。要往前看，看未来，根据预期做决策。预期上涨就买入或者持有，预期下跌，就卖出或者止损。
行为金融学11|错判概率导致的决策偏差
飞机出事概率非常小，但是有人害怕乘坐；彩票中奖概率非常低，但是有很多人买；有人热衷于打新股，中签概率很低，但是有不少人去打。这都是错判概率导致的决策偏差。
人在决策时内心给予的概率权重并不等于实际概率，就是错判概率。
一个项目，50%赚20万元，50%亏损10万元。理性人会投资。但是大多数人不会投。
低概率事件被高估。例如坐飞机，有很高的绝对损益，但是概率很低；投资者会被放大的收益吸引，高估低概率。
收益高、概率低，叫做偏度高。例如：热点话题的股票，没有基本面的支撑，盈利概率很低，收益维持的时间十分有限。
偏度的作用，就是概率权重的作用。
低概率事件直接降为0。做决策时直接忽略掉低概率，例如你对孩子说：“出门当心点。”孩子说：“知道了，没事儿。”
低估高概率事件。《人民的名义》电视剧中高玉良喜欢小凤，因为小凤知道一点明史。然而吴老师是明史大家，高概率地喜欢他，但是他却忽视了吴老师的爱。“失去了才最美”。
这在投资领域的典型表现就是不重视资本配置，资本配置即资金如何在大类资产中配置。这个比例至关重要，可能占投资收益的90%以上。但是大多数人忽略了它，将大量精力放在如何挑选个股上。
高概率事件在做决策时权重直接当做1。常常发生在连续决策事件中。调研、分析、判断，每一步都是大概率，会忽略决策链条的长度，将整体概率定为1。然而实际上，经过长链条的折算，总体概率可能已经小于50%。
行为金融学12|狭隘框架
美国信用卡发卡机构，要求使用现金的可以享受打折优惠，使用信用卡的按原价。商家和消费者都满意；而让交信用卡刷卡的额外附加费却都不愿意。但是两种方式本质是一样的。
框架效应，就是表面上价格一致，人们只看见框架内的局部。人在决策时没有全局观，就是狭隘框架。理性人可以看见全貌，但是现实中人们会受到框架影响。
立体的金融市场存在两个维度。横截面的维度，指在一个时间点观察很多投资品种；时间序列维度，一个投资对象，在不同时间点的表现。
分散投资，即投资组合理论，理性决策中的最重要的理论。
增加投资另一只股票，应当与前一支波动方向相反。组合中个股数目足够多，单只个股的波动已经不重要了。决定组合的风险，是组合中股票与股票之间的相关性。理性人只需要关注资产中个体间的协同性，不需要查看单个资产的涨跌。
现实中存在狭隘框架，注意力放在每个个股上，逐一查看其涨跌，误将单个资产的涨跌当做风险。
应当站在全局，考察整个资产组合协同波动的方向和幅度，根据总体情况来操作。
理性人不清点个股历史盈亏，只往前看。不受过去的影响，不会有参考点依赖；现实中人们频繁往回看，清点个股历史盈亏，产生参考点依赖，导致狭隘框架。
行为金融学13|心理账户理论
提出心理账户理论的理查德·塞勒教授获得了2017年诺贝尔经济学奖。塞勒教授被称为“临床经济学家”。
人在做决策的时候有一个真实的账户。同时，会在心理上建立一个账户。心理账户会随着真实账户而变化，但却不是完全对等的。
你花了1500元钱，买了一张音乐会门票，在去的路上发现票丢了。你会不会再买一张？很可能不买了。
你去听音乐会，打算去现场买票，票价1500元，但是你在去的路上丢了1500元钱。你会继续买票吗？
你很可能会继续买票。
传统金融学认为，两种情形是一样的。但是现实情况是，多数人在丢了票以后不会再卖，丢了钱以后会继续买票。听音乐会的享受价值相当于票价1500元，丢了票，心理账户会感觉音乐会的成本变成3000元；丢了钱1500元，心理账户认为只是现金丢失了1500元，听音乐会的成本仍然是1500元。
决策行为受心理账户影响更大。人们往往把钱分成两个以上的账户，一个日常吃穿，一个教育储备金，一个炒作股票，等等。不同的账户对损益的心理承受能力不一致。
传统金融学不认为有心理账户，认为理性人所有的账户为统一的真实账户。
心理账户有弊端。让人不能全局看问题。由于厌恶损失，使得投资过度保守；总组合对于投资不是最优的，对每个账户风险容忍度不同，单独决策，导致失误。
先付费，心理账户更容易接受消费，例如贵的旅行团；后付费不容易接受消费，例如便宜的旅行团。其实消费总额一样。差异来源于心理账户。
工资和福利，从真实账户上讲都是个人的收入。如果把所有收入都作为银行存款发放，远不如分割个多个福利发放。不同类型的福利，会让人在不同的账户中都感到愉快。
如何杜绝心理账户的干扰？投资的时候，不要对各个账户单独决策。也不要太在意单个账户的涨跌。要像理性人一样放在一起通盘考虑。
行为金融学14|选美博弈
凯恩斯的选美博弈理论。票数最多的人会成为选美皇后，如果你选了她，你会得到最多的奖金，请问，你会选你认为最美的那个人吗？不会，因为你的目的是赢得最多的奖金，你会把票投给你认为别人认为最美的人。
在0-100之间任意报出一个整数，你猜的数与其他人猜的数的平均数相差在2/3以内就胜出。理性均衡值0。现实中不是都猜0,你猜多少取决于你认为别人会有多理性。
金融投资就是在猜别人。你认为别人是如何想的，比你是如何想的更加重要。
你不会把钱用来买你认为最好的股票，只会买你认为别人认为最好的股票。
你认为一只股票价格本身只指30元，现在的市场价50元，市场上有利好传言，可能涨到80元。传统金融学认为理性人应当卖出这只股票；现实中应当买入这只股票。后者为聪明投资者，不是理性人，也不是非理性人。
这就是“聪明钱”效应，索罗斯的投资就是如此；巴菲特的投资更加类似于理性投资。
中国的市场以个人为主，相对于机构为主的发达市场，价格超过价值的情形更加常见。更适用运用聪明钱效应。
应当多去关注股票论坛的评论，不是说他们说的是对的，而是说他们的决策会影响股票的价格。
行为金融学15|本地偏差导致分散化不足
只买熟悉的股票，不利于分散化。本国偏差，只买本国的股票，它是本地偏差的一种。
本地偏差，偏爱本国、本省、本市的股票，是资本配置的错误方式，其问题在于分散化不足。
风险，即缺钱的时候亏损。不应当配置与你现有资产波动方向一致或者正相关的资产，应当配置与现有资产波动方向方向无关，最好是反向的资产。
按照行业配置股票，分为防御性和周期性两种，防御性行业对经济周期不敏感，一般经济收缩时配防御行业的股票（编者注：食品饮料、公用事业、医药、交通运输、商业连锁、酿酒、高速公路、烟草、农业、化肥、种子等），收缩会比其他行业小；经济扩张的时期配周期性的股票（编者注：汽车、钢铁、房地产、有色金属、石油化工、电力、煤炭、机械、造船、水泥、原料药产业、纺织、航空、奢侈品、银行、海运、旅游、券商、金融等），它会比其他股票扩张快。
根据经典资产定价理论CAPM，风险源只有一个，大盘。你的资产与大盘同向波动就是风险。
大盘代表整体宏观经济，要配置不与大盘同向波动的资产，规避风险。
为什么会产生本地偏差？因为人有模糊规避的心理，模糊是一种不确定性，相比于不确定性的风险更让人受不了。理性人不存在模糊心理。真实的人有模糊心理，会选择相对熟悉的事物，规避模糊。
行为金融学16|简单分散化
资本配置：资金如何在大类资产中配置。资产选择：对某一类资产例如股票，买哪些具体的股票。
资本配置对总收益的影响超过90%。
诺贝尔经济学奖得主理查德·塞勒与他的合作者在2001年做过一个研究，发现人们是想要做分散化投资的，但是只是简单分散化，往往是1/N，简单平均。
简单分散化是错误的。理性分散化或者叫做最优资本配置的比例是可以精确计量的。面对同样的资产，每个人的资产配置取决于自己的风险偏好。
行为金融学17|过度交易理论
2000年芝加哥大学的两位学者，巴伯和欧迪恩取得了美国一个大型券商35000个个人投资者的交易数据，他们分析数据，发现如果考虑交易成本，个人投资者的收益远远低于大盘的收益。
换手率也叫周转率，指在一定时间内股票买卖的频率。换手率高交易成本高。
频繁交易与长期持有一只股票，总收益是差不多的，但是频繁交易会损耗交易成本。
理性交易行为，会按照基本价值投资，交易不频繁。但是实际上的交易频繁程度都远高于理性交易的频繁程度。机构和个人均如此，但是个人投资者的交易更加频繁。
行为金融学认为，投资者过度自信，认为掌握了交易的足够信息，但是他们实际上并没有掌握足够的信息。男性更加容易频繁交易。
邻居效应，社交活动会增加交易频度，独处可以减少交易频度。经验丰富导致过度自信，从而导致交易频繁。
行为金融学18|卖出行为偏差
行为金融学家泰伦斯·欧迪恩（Terrance Odean）在1998年的时候分析了美国某券商10000人的投资数据，发现投资者更倾向于卖出盈利的股票，这就是处置效应，指不愿意以低于购买价格出售资产的现象。
从短期还是长期看，卖出的盈利股票之后持续盈利，持有的亏损股票持续亏损，或者盈利不及卖出的股票。这是因为盈利时讨厌风险，要落袋为安；亏损时喜欢风险，愿意持有。
应当选择未来预期收益最低的进行出售。
行为金融学19|买入行为偏差
中国股市曾经出现一个涨停敢死队（宁波一家营业部），经常会在当天涨停的第一次买入，在第二天涨停卖出。买入的是想落袋为安的投资者卖出的股票，卖出给哪些受到吸引追涨的投资者。其每日投资收益率达到1.16%。
个人投资者的追涨行为往往慢别人一拍，涨停敢死队的投资行为就是利用这个慢一拍来投资获利的。追涨杀跌错在了这种决策往回看。总以为历史会重演，涨的会再涨，跌的会再跌。
根据2013年诺贝尔经济学奖得主尤金·法玛的有效市场假说，价格已经反映了所有市场可以得到的信息，因此，认为历史会重演是没有理论依据的。
但是涨停敢死队的行为是有意识的，他的交易节点更准确。
正确的做法是往前看。
有限关注行为。各种引起关注的信息都会促进股票的买入，包括好消息，也包括坏消息。利空出尽是利好嘛。
交易量增加，有新的信息发布，有极端历史收益（例如涨停或者跌停）。这是有限关注的具体内容。
机构投资者利用普通投资者追涨杀跌、有限关注的错误实施套利。
倾向于重复做同一只或者几只股票，这是熟悉偏差。
摊薄成本偏好。买入已经持有的股票，特别是该股票价格下跌时补仓。心理上感觉成本不断降低。
正确的做法是向前看，要有全局观。
行为金融学20|羊群效应
三个臭皮匠，顶不了一个诸葛亮。
16世纪中期的荷兰郁金香泡沫，郁金香价格在上涨到很高的时候，卖方大量抛售，其价格一泻千里，成千上万的人倾家荡产。
社会心理学认为，人都有理性的一面和非理性的一面。当非理性的一面在群体中被统一后，群体心理的智商会低于单个个体的智商。
当市场出现极端现象时，例如价格大跌，不会出现买入接盘稳定价格，往往会出现相互踩踏、竞相出手的情况，让价格进一步下跌甚至崩盘。
羊群行为。放弃自己的判断，追随大众的行为。类似的有信息瀑布，指用别人的决策来直接代替自己的决策。
中国股市常见板块轮动现象，这不等同于行业轮动。后者受经济周期影响。前者与经济周期和基本面没有关系，是羊群效应产生的。
概念股炒作中，领头羊是持仓市值超过1000万元的超级大户，羊群是持仓在50万元以下的小户，以及10万元以下的散户。头羊进场提高股价，羊群跟进。头羊与羊群的操作相反，头羊提前建仓，炒作期间净卖出，建仓慢，清仓快。羊群慢于头羊建仓，离场不果断，炒作结束后被套的比例高。
羊群被高收益、低概率的事件所吸引。不应轻易跟随交易热点。
行为金融学21|大盘可预测理论
2013年一本畅销书《非理性繁荣》，作者罗伯特·席勒（Robert J. Shiller，耶鲁大学经济系著名教授之一。2013年因“资产价格实证分析方面的贡献”获得诺贝尔经济学奖）。这本书是大盘可预测理论的集结。
1996年席勒与人合作完成了一项研究，预测当时美国市场股票价格估值过高，12月4日席勒向美联储主席格林斯潘报告了研究成果，第二天，格林斯潘在华盛顿讲话中用“非理性繁荣”来形容当时投资者的非理性行为导致的股价高估，全球股市应声而落。
席勒教授成功预言了美国股市在2000年左右的暴跌，但是他的研究成果是早与实际发生5年的。用他的方法，我们也能预测2007年的金融危机。
股票代表投资者对上市公司的所有权，具有对上市公司的要求权，现在购买的股票应当等于未来股息的贴现值。1871年至2001年，美国标准普尔500指数与成分股股息的贴现值画在一张图上对比，发现相对于股息贴现值，股价的波动太大，过度波动了，但是也没有完全脱离，会回归股息贴现值。根据股息的贴现，是可以预测股价的。
这是一个实证的检验结果，不是用数理方法推导出来的。
市盈率是股价与每股收益的比值，也是股价相对于基本面的倍数。市盈率大致会稳定在一个区间，美国是12-20倍，中国是15-40倍。当市盈率到顶点时，会出现危机事件。
如1901,1921，1929，1966,1981、2000年，市盈率都碰到了区域的边界，都出现了大的金融风险事件。
股价偏高时，市场价格会降，大盘可以预测。
大盘可预测只表现在长期，实证研究显示长达10年。可以判断系统性风险高低。
心理学原因：高于正常水平的市盈率是由投资者的情绪导致的。牛市中市盈率过高，将导致股票的股息收益难以支撑股价的高增长，会导致投资者情绪低落，产生下跌。
别人贪婪的时候我应当害怕。
行为金融学22|股权溢价和战略资产配置
股权溢价之谜。芝加哥大学教授罗杰·伊博森（Roger Ibbotson）计算从1925年末开始一直到2016年股权类、债权类资产收益情况，持有小公司的股票提升到3.3万倍，年化收益率12%。大公司的股票，提升到6000倍，年化收益率10%。长期国债，提升到130倍，年化收益率5.5%，短期国债，提升到20倍，年化收益率3.4%。通货膨胀13倍，年化为3%。
股权类资产收益远远高于债权类资产。这不能用传统金融学理论解释，被称为股权溢价之谜。
这违背了金融学收益与风险对应的基本原理，资产定价原理：资产的收益等于风险乘以风险厌恶系数。
股权的风险不高。至股权收益与消费增长的协方差，协方差就是指两种资产共同变动的方向和程度。消费增长的波动很低，它与高波动的股权收益的协方差很低。
股权溢价只能提高风险厌恶系数。得到上述收益，风险厌恶系数将达到20以上，合理的系数在2-5之间。这也不能解释清楚。
因为其收益高，风险不大，从战略角度而言，都应该配置一些股权资产。
股票非参与之谜。全球各国家庭拥有股票资产比例低。可能包括一次性成本太高，例如财富、学习、时间等。人们倾向于与朋友配置相同的股票，不善于交往的人、文化程度较底的人往往较少配置股票。
为何投资者感觉不到股票的高溢价呢？因为受狭隘框架影响，过于频繁清点资产，其涨跌波动剧烈，对下跌敏感，对股权资产要求更高的溢价。
寻找临界点非常困难，可以用物理学中的复杂性与混沌理论解释。
战术层面的择时操作困难。
行为金融学23|价量关系理论1：Miller假说
成交本质上反映的是意见分歧，交易量反映的是意见分歧程度，交易量大，意见分歧程度大。Miller（米勒）假说认为，意见分歧大的时候，股价一定是高估的。
股市有两个前提：投资者具有意见分歧，市场具有卖空约束。
乐观者得所有股票，越是难卖空，股价越高估。
股价有泡沫是常态，股价反映的不是投资者的平均预期，而是乐观者的预期。仅用基本面分析市场是不够的，了解投资者的心理和行为，对于投资至关重要。
越是放量，越要警惕泡沫的存在。
留意卖空困难、流动性缺乏的证券，卖空有限制的情况下，股价的泡沫严重。
利好出尽是利空，利空出尽是利好。Berkman等人说“新闻一出就要卖”。在谣言起的时候买，新闻出来了就卖。
换手率：交易量/流通股数，可以度量投资者意见分歧程度。在换手率下降之前买入，换手率快速下降时，果断卖出。
行为金融学24|价量关系理论2：博傻理论
真实的市场中，大多数投资者偏爱短期投资。博傻理论（Greater Fool theory），是哈里森和克雷普斯在1978年提出来的，认为在均衡的时候，股票价格将超过所有人、包括乐观者的预期。短期越是频繁的交易，资产价格越高。
中国股票市场出现了权证的末日疯狂，没有实际价值的价外权证，在权证到期最后一个交易日出现了很高的成交量及成交价。权证分为认购权证和认沽权证，代表未来以某价格认购或卖出股票的权利。其中，价外权证认购价高于当前价，价内权证认购价低于当前价。
用博傻理论解释上述情况：只要击鼓传花的最后一棒不在自己手上就行了，人在决策时都过度自信，不会认为自己会是最后那个傻子。
博傻游戏开始的条件：交易快；交易量大。
长期持有股票的策略是不利的，容易导致自己成为股价高估的受害者。要认识到市场短期交易盛行导致的资产泡沫风险，不可盲目照搬价值投资理论。
要尽量避免放量的股票，因为股价高估可能更加严重。
行为金融学25|行为金融交易策略是利用人们的错误盈利的
行为金融交易策略是利用人们的错误盈利的，一个策略一旦公布，人们犯相应错误的几率会逐步减少，它的效用是会衰减的。模型用过一段时间后就要失效。行为金融交易策略是动态发展的，不断有新的策略推出。失效后的盈利因子可以几种叠加起来用，也能起到新的作用。一些盈利因子在成熟市场失效，但是可能在新兴市场有用。
中国市场尤其适合行为市场交易策略。中国市场80%以上都是个人投资者，投资者投资行为偏差大量出现。
行为金融学26|行为组合策略原理
行为金融策略的本质，是在不增加风险的情况下提高收益。这就是学术界说的“异象”，即违背传统金融学风险收益对应原理的异常现象。异象的寻找很方便，但是要判断是否有效，就需要用市场上的股票进行验证。用10等份，用疑似异象的两个极端组成对冲组合，买入异象的组合，卖空异象相反一面的组合。
对冲可以缓冲系统性风险。
要买股票组合，因为一只股票有非系统性风险，买组合可以分散风险。
行为金融学27|规模溢价和价值溢价
规模溢价形容公司的规模大小对股价的影响。1981年金融学家本兹发现小公司股票收益比大公司股票收益高这个异象。也叫小盘股策略。华尔街教父本杰明·格雷厄姆，指出价值股就是便宜股。便宜的股票是指市盈率低的股票。事实证明，存在买入价值股比成长股的收益高的异象。成长股是价格上涨较多、相对昂贵的股票。这就是价值股策略。
中国股市，投资者喜欢炒新、小、差，小盘股策略不太适用，价值策略则适用。
行为金融学28|股价规律
大多数技术分析指标并不可靠。比如MACD（异同移动平均线）、KDJ（随机指标）、日线的金叉死叉等等。但是在这些规律中，有两种是可靠的。
1、长期反转效应。1985年，诺贝尔经济学奖得主理查德·塞勒和他的合作者德邦特最早发现，在股票的涨跌中，长期具有一定的规律性，就是涨久必跌、跌久必涨。
关键在于“久”，必须能准确预测时间长短。在买跌的时候，不是刚跌就买，而是要买跌得久的。
买入最后几只亏得最狠的股票，同时卖空前几只涨得最好的股票。每年获得8%的高额收益。
这个“久”，在美国市场是3年，中国市场在1.5年左右。
要与过去的表现反向操作，买跌卖涨，这叫做长期反转策略。
本策略利用的是投资者过度反应的心理偏差，过度反应会让价格被高估或低估。利用两头被高估和低估的部分，而放弃了中间部分，利用反向操作、偏差回归来获利。
2、惯性效应（动量效应）。是杰格迪什和蒂特曼（Jegadeesh and Titman）在1993年首次提出来的。诺奖得主法玛把它称作祖师爷级别的异象。股票在短期的表现与长期完全相反，具有惯性。原来涨的还会涨，原来跌的还会跌。短期交易策略为“追涨杀跌”。
按6个月前的收益排序，买入涨得好的前几只，卖出跌得多的后几只，每年有10%的收益。
其理论基础是利用投资者对股票市场的信息反应不足这种心理偏差。参考过去半年，不超过1年的股价情况。信息缓慢扩散理论解释了信息反应不足的现象。
行为金融学29|利用财务报表信息来制定交易策略
这里不是要讲全面分析公司的基本面，而是要讲两个点。1、财务报表中隐藏的秘密——应计（Accrual）异象。就是应当计入会计报表，但是没有付钱的项目产生的异常现象。
1996年，宾夕法尼亚大学的会计学教授斯隆（Sloan）首先发现了该异象。他发现买入应计项目少的股票，同时卖空应计项目多的股票可以获得超额收益。要看每股收益，还要看应计价值，应计项目=应收账款-应付账款+存货，应计项目少盈利质量高。
使用应计交易策略，年化收益高达10%。
2、财务报表发布时的规律——盈余公告后漂移效应。
密歇根大学的伯纳德教授和哥伦比亚大学的托马斯教授（Bernard and Thomas）在观察财务报表发布时发现，发布好消息的股票会持续走好，而发布坏消息的股票会持续走差。各种消息按照好坏程度会长时间漂移，因此叫盈余公告后漂移。
只有意料之外的好消息发布才会让股价走势更好，应当按没有预料的盈利增长来进行排序，即用“真实的盈利增长”减去“被预期到的盈利增长”。买入高意外组，卖空低意外组，在财报发布60天后，这个策略能够获得10%以上的年化收益。
盈余公告后漂移策略的理论基础是惯性原理，投资者对信息的反应快慢不一样，让信息在市场上缓慢扩散，如果反应快，提前预计到意料之外的增长，提前买入就能获得超额收益。如果信息提前泄露，在盈余的公告日构建策略，效果就会比较差。
中国市场利用业绩预告来构建策略，可以大大提高盈利效果。
行为金融学30|持续获得有效的投资策略
一个规律要成为有效的交易策略，必须要有可靠的理论支撑。传统金融学并不认为有战胜市场的交易策略存在。然而，行为金融学却认为战胜市场是可能的，因为人会犯错。当你想明白了大多数人错在哪里，你才能知道一个策略盈利的原理是什么。
可以看看行为金融学的前沿学术研究，那里会经常发布一些新的交易策略。
传统金融学支撑着行为金融交易策略，因为从长期来看，价格总是会向真实的价值回归。
异象的发现推动了资产定价的发展，日益发现“人性”这一因素在资产定价中的作用。对于实务界而言，异象是饕餮盛宴。
要持续获得免费午餐，可以关注发表在顶级的学术期刊上的金融异象，还有每年的学术，如美国的AFA年会，中国的CICF年会，中国金融学年会等。
下列有数个异象因子，都是经过学术界研究检验的，可供参考。
52周最高价、IPO因子、股价、贝塔值、企业上市时间（月数）、交易额市值比、交易量变动率、交易量方差……。
行为金融学实战01|贵州茅台的股票是否值得持有
对公司投资价值的评估，一般进行宏观、中观（行业）、公司三个层次的纵向以及国内外、板块间的横向分析。传统金融学通过这些来分析股票的价值。
行为金融学认为价格与价值可能存在悖离的情况。向前看的未来信息会驱动股票价格的变动。任何时刻观察到的股票价格实际上已经反映了所有可以得到的信息（有效市场假说，获2013年诺贝尔经济学奖）。我们不能通过已知信息获利，而要用尚未在价格中反映的信息（例如在公司发布财报前获得的信息）。
行为金融策略的原理是反向操作。茅台股票是成长股，股价会被高估。
应当用价值股策略，它们往往容易被投资者忽略，造成价格低估。
买股票，看价格与价值的对应关系。
好公司与好股票不是一回事。是否熟悉不应当配置与否的原因。股票价格高不高，不能看绝对值，要通过市盈率、市净率判断。
行为金融学实战02|从乐视网看公司基本面
基本面分析是投资分析的基础，就是分析公司的价值，包括宏观、行业、企业分析。
风险分析与业务亮点分析同等重要。这也是反向思维训练，别人关注亮点，你关注风险。
盈利现金流是风险点。
乐视网股票价格会在生态系统宣传下被高估，投资者往往会对信息过度反应。在资金链断裂的事实曝光后，乐视网股票价格暴跌。平时要注意积累什么情况下价格往哪里偏，才能避免被割韭菜。
当大家都关注追逐时，价格容易被高估。机构与普通投资者操作相反。
不要惧怕不熟悉。
行为金融学实战03|股票大跌时如何应对
风险分为系统性风险和非系统性风险。系统性风险影响所有股票，不同通过多买股票来分散；非系统性风险影响单只股票，可以通过买一些波动方向相反的股票来分散（这就是投资组合理论Portfolio Theory）。
处理系统性风险的方法是对冲，就是一买一卖，既然股票的波动方向一致，因此投资方向相反，就可以平衡这种风险。例如买入低估的股票，同时做空高估的股票。对于普通投资者，卖空受到比较大的限制，在面临系统性风险时，降低仓位（相对于持股不动或换仓）是更好的策略。
行为金融学实战04|大盘短期能否预测
股价的短期预测，行为金融学目前没有取得突破性进展。但是信息的缓慢扩散理论等为短期价格的惯性提供了解释。
对于分析师预测的准确性，一种观点认为其分析有偏，客观上他不具备预测的能力，主观上不愿意与同行预测的一致，或者与所属公司利益不一致。
另一种观点认为分析师能够分辨信息，一家公司被分析师跟踪的强度可以用来预测公司价值。
行为金融学实战05|如何对待股权质押类资产
Wind数据显示，截至2018年年中，A股3526只股票中，有3496只股票存在股权质押的情况。另据Choice数据显示，控股股东累计质押数量占持股比例超过70%的有772只股票。
股权质押是一种融资手段。大面积的股权质押，反映了实体经济的资金紧张和业绩下滑。这种情况下应当减少股权资产配置。
在有质押股票中选择，应当进行资产横截面分析，例如质押比例、资金去向等。
公司并购时，如果用现金支付，说明股价被低估了，管理者不舍得用股票支付；如果用股票支付，说明股价被高估了，用虚高的股票支付更合算。
股权质押时，大股东把质押后的资金投向原来持有公司的股票，说明他们对公司有信心；如果质押后不再投自己公司的股票了，就说明股票价格虚高。
行为金融学实战06|概念炒作中如何做
概念股炒作有几类。有的炒作有基本面支撑，后期会有反转，危害相对较小；有的没有基本面支撑，危害极大，有的甚至是庞氏骗局。超大户会驾驭泡沫，他们制造泡沫，当泡沫起来时，迅速撤离，与普通投资者操作方向相反。普通投资者在概念炒作中普遍亏损。
普通投资者最好远离这些概念炒作的高偏度资产。
行为金融学实战07|如何应对股市黑天鹅事件
*ST长生股票事件是典型的黑天鹅事件。
上市公司应当有社会责任，这直接影响股票的价值。
机构遇到黑天鹅事件、地雷股的时候，斩仓是非常坚决的。
股票发生黑天鹅事件后，连续跌停后，又连续涨停。一种情况是市场反应过度后的补涨；另一种情况是恶意的击鼓传花。这种拉升行为极为类似于概念股炒作的手法。
黑天鹅事件往往会波及无辜者。
Fama and French的三因子模型，利用大盘、市值、价值（市净率、市盈率）3个因子来进行资产定价，其中构建市值因子时需要排除市值最小30%的公司，因为这些小公司市值包括壳价值。*ST长生正是市值在后20%的股票。
这类小市值股票往往有基本面大幅变化的风险，导致股价波动剧烈。
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